减持新规下的上市公司合规要点

2024年5月24日，中国证券监督管理委员会（“证监会”）正式发布《上市公司股东减持股份管理暂行办法》（“《暂行办法》”）、《上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》（“《管理规则》”）。沪深北证券交易所同步修订减持指引、询价转让和配售指引等配套细则，进一步完善了资本市场政策监管体系。上述规定体现了严格规范大股东减持、防范绕道减持、打击各类违规减持的整体思路，市场上将其称之为“史上最严格之减持新规”。本文旨在就现行规则体系下A股上市公司股份合规减持的关注要点进行梳理，以供上市公司及股东、董监高参考。

• 现行规则体系

本次减持新规落地后，证监会层面形成了“1+2”的减持规则体系，其中“1”是指《暂行办法》，该文件性质为规章，法律位阶较高，是关于股东减持的一般规定，《暂行办法》基本保持证监会原于2017年发布的《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》的框架，但其中关于董监高减持的相关要求移至《管理规则》中；“2”是指《管理规则》和适用于创业投资基金的专门规定——《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定（2020年修订）》，该等文件性质为其他规范性文件，是对上市公司董监高和创业投资基金两类主体减持的专门性规定。

同时，各证券交易所分别出台了相应的监管指引和业务指引作为配套衔接，促成减持规则的落地实施。

• 股东、实际控制人减持的合规要点

1. 适用主体

（1） 5%以上股东、实际控制人及其一致行动人 。《暂行办法》第二条界定了大股东的范围，将持有上市公司5%以上股份的股东、实际控制人统称大股东，适用《暂行办法》。

此外，《暂行办法》第二十条规定，大股东与其一致行动人应当共同遵守本办法关于大股东减持股份的规定。控股股东、实际控制人与其一致行动人应当共同遵守本办法关于控股股东、实际控制人减持股份的规定。

（2）特定股东。大股东以外的其他股东减持其持有的公司 首次公开发行前发行的股份（“特定股东”），适用《暂行办法》。值得注意的是，《暂行办法》特定股东所持有的股份范围仅限于IPO前持有的股份，删除了之前关于非公开发行股份的范围。该等修改是为了衔接《上市公司证券发行注册管理办法》第八十八条关于“依据本办法通过向特定对象发行股票取得的上市公司股份，其减持不适用《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》的有关规定”的内容，也是为了鼓励上市公司定增引入战略投资者的举措。

（3）合并计算。计算股东持股比例时，应当将其通过普通证券账户、信用证券账户以及利用他人账户所持同一家上市公司的股份，以及通过转融通出借但尚未归还或者通过约定购回式证券交易卖出但尚未购回的股份合并计算。

2. 股份来源的差异适用

从兼顾限制股东减持及促进股东在二级市场增持积极性的原则出发，减持新规对于不同来源的股份设置了差异性的规则适用，主要如下：

• 大股东减持其参与首次公开发行、上市公司向不特定对象或者特定对象公开发行股份而取得的上市公司股份，不适用减持计划预披露及报告、减持额度要求（集中竞价、大宗交易方式减持三个月内分别不超过公司股份总数1%、2%）的限制。
• 大股东减持其通过集中竞价买入的上市公司股份，不适用减持计划预披露及报告、减持额度要求、破发破净、分红不达标时的减持限制。

3. 减持计划信息披露

大股东计划通过证券交易所 集中竞价交易或者大宗交易方式减持股份的，应当在 首次卖出前十五个交易日向证券交易所报告并披露减持计划。减持计划 实施完毕的，大股东应当在二个交易日内向证券交易所报告，并予公告；在预先披露的减持时间区间内，未实施减持或者减持计划未实施完毕的，应当在减持时间区间届满后的二个交易日内向证券交易所报告，并予公告。

关于减持计划信息披露，相比以前主要有以下调整：

• 减持计划时间区间由最长6个月缩短为3个月；
• 考虑到减持计划时间缩短及减少与权益变动披露的重叠披露，《暂行办法》删除了减持数量过半或减持时间过半时的事中披露要求；当然，《上市公司收购管理办法》关于所持上市公司每减少1%、5%时的通知及权益变动报告义务，仍需履行。
• 在之前的集中竞价交易基础上，新增大股东通过大宗交易减持的披露义务要求。

4. 减持额度

大股东通过集中竞价交易减持股份，或者 其他股东集中竞价交易减持其持有的公司 首次公开发行前发行的股份的，三个月内减持股份的总数不得超过公司股份总数的百分之一。

大股东通过大宗交易方式减持股份，或者 其他股东通过大宗交易方式减持其持有的公司 首次公开发行前发行的股份的，三个月内减持股份的总数不得超过公司股份总数的百分之二。

5. 禁止减持情形

• 违法违规情形

《暂行办法》针对不同股东身份，设置了区别性的违法违规情形下禁止减持的要求：

从上述大股东与控股股东、实际控制人违法违规情形看，对于大股东而言，自身违法违规情形下不得减持；而对于控股股东、实际控制人而言，在上市公司和自身违法违规情形下都不得减持。上述区别主要是出于不同股东身份对上市公司的经营决策的影响力和责任进行的考量。

• 破发破净、分红不达标情形

《暂行办法》明确，控股股东、实际控制人在破净破发、分红不达标等情形下不得通过集中竞价或者大宗交易方式减持，以促使控股股东、实际控制人在公司经营状态不佳的情况下将重心放在提升公司价值，而非优先考虑减持，并倒逼上市公司合理分红，分享收益，减少突击分红的情况。具体如下：

提请注意的是，已经按照规定披露减持计划的除外，可不适用该限制。且上市公司无控股股东、实际控制人的，持股5%以上的第一大股东及其一致行动人应比照遵守上述规定。

6. 禁止绕道减持

防范绕道减持，是本次减持新规的重点，主要包括以“身份”、“交易”、“工具”绕道的三种情形：

• “身份”绕道

因离婚、法人或者非法人组织终止、公司分立等导致大股东减持股份的，股份 过出方、过入方应当在股票过户后持续共同遵守《暂行办法》关于大股东减持股份的规定；

大股东与其一致行动人 解除一致行动关系的，相关方应当在 六个月内继续共同遵守《暂行办法》关于大股东减持股份的规定。大股东为控股股东、实际控制人的，相关方还应当在六个月内继续共同遵守减持计划信息披露、违法违规情形下禁止减持的规定。

• “交易”绕道

对于协议转让，要求协议受让方锁定六个月，大股东如通过协议转让后丧失大股东身份还应当在六个月内继续遵守限制，且减持后六个月还需遵守破发破净、分红不达标情形禁止减持的规定。

对于司法强制执行、质押融券违约处置等故意被动减持的常见变相减持方式，及赠与、可交债换股、ETF等减持股份的情形，要求按照执行或者处置方式的不同分别适用集中竞价、大宗交易、协议转让等相关规则。此外，大股东所持股份被人民法院通过集中竞价交易或大宗交易方式强制执行的，应当在 收到相关执行通知后二个交易日内披露。

• “工具”绕道

《暂行办法》防范上市公司股东通过各种工具变相减持，主要有如下四个方面：

• 大股东不得融券卖出本公司股份；
• 不得开展以本公司股票为合约标的物的衍生品交易，防范借用衍生品变相实现减持；
• 持有的股份在限制转让期限内或者存在其他不得减持情形的，股东不得通过转融通出借、融券卖出；
• 要求股东获得有限制转让期限的股份前，需先行了结已有融券合约。

7. 强化相关主体责任

强化大股东、董事会秘书的责任。要求上市公司大股东规范、理性、有序实施减持，充分关注上市公司及其中小股东的利益；要求上市公司董事会秘书每季度定期检查大股东减持本公司股票的情况，发现违法违规的应及时报告。

对违规减持，监管部门可以采取“责令购回并向上市公司上缴价差”的措施，并增加监管谈话、出具警示函等监管措施；细化应予处罚的具体情形，加大对违规减持的打击追责力度。其中，“责令购回并向上市公司上缴价差”措施因其具备能够迅速执行、恢复合规状态、补偿中小股东的优势，在实践案例中已经比较常见。

• 董监高减持合规要点

1. 适用主体及股份范围

根据《管理规则》的规定，适用对象包括上市公司董监高所持登记在其名下和利用他人账户持有的所有本公司股份。董监高从事融资融券交易的，还包括记载在其信用账户内的本公司股份。

2. 减持计划信息披露

董监高的减持计划信息披露义务，沿袭《暂行办法》此次对于大股东的减持计划信息披露的修改，与大股东的减持计划的要求基本一致。

3. 新增违法违规禁止减持情形

对于上市公司董监高而言，除此前惯常的公司股票上市之日起1年内、离职后半年内不得减持、任职期间每年转让不超过所持公司股份总数25%的要求外，还包括如下禁止减持的违法违规情形：

• 上市公司因涉嫌证券期货违法犯罪，被中国证监会立案调查或者被司法机关立案侦查，或者被行政处罚、判处刑罚未满六个月的；
• 本人因涉嫌与本上市公司有关的证券期货违法犯罪，被中国证监会立案调查或者被司法机关立案侦查，或者被行政处罚、判处刑罚未满六个月的；
• 本人因涉及证券期货违法，被中国证监会行政处罚，尚未足额缴纳罚没款的，但法律、行政法规另有规定或者减持资金用于缴纳罚没款的除外；
• 本人因涉及与本上市公司有关的违法违规，被证券交易所公开谴责未满三个月的；
• 上市公司可能触及重大违法强制退市情形，在证券交易所规定的限制转让期限内的。

4. 优化窗口期禁止减持情形

针对实践中市场上反映的董监高窗口期禁止减持的规定过于严格的问题，《管理规则》对于窗口期时间进行了调整。其中，上市公司年度报告、半年度报告的窗口期由公告前“三十日内”调整为“十五日内”，季度报告、业绩预告、业绩快报的窗口期由公告前“十日内”调整为“五日内”。上述放松体现了监管机构鼓励董监高增持上市公司股份的初衷。

5. 强化相关主体责任

《管理规则》对于上市公司及董事会秘书的制度建设、信息收集和披露进行了具体要求，包括如下几个方面：

• 上市公司应当制定专项制度，加强对董监高持有本公司股份及买卖本公司股份行为的监督；
• 上市公司董事会秘书负责管理公司董监高的身份及所持本公司股份的数据，统一为董监高办理个人信息的网上申报，董监高应当保证本人申报数据的及时、真实、准确、完整；
• 上市公司董事会秘书 每季度检查董监高买卖本公司股票的披露情况。发现违法违规的，应当及时向中国证监会、证券交易所报告。

同时，《暂行办法》中规定的责令购回违规减持股份并向公司上缴差价、监管谈话、出具警示函等监管措施亦适用于董监高减持行为。

• 减持新规对上市公司的主要影响及建议

减持新规出台彰显了监管层面对上市公司大股东股份减持的强化监管态度，对于市场上频发的变相减持、间接减持的规则漏洞打上了“补丁”，遏制资本套利行为，引导上市公司大股东及董监高专注于长远经营和发展，有利于提升A股市场的整体价值、稳定资本市场和投资者的信心。同时，对于上市公司及大股东、董监高而言，也将面临着更严格的监管要求及潜在责任，为了避免合规风险，笔者建议：

• 鉴于减持新规对上市公司股东、董监高的股份变动、信息披露、禁止减持情形等作出了较多修改，笔者建议上市公司内部对上述修改可能涉及的包括但不限于公司章程、内部信息报告制度、信息披露管理制度、持有及买卖本公司股份行为管理相关制度等进行系统梳理和完善，以匹配减持新规的规定。对于未建立持有及买卖本公司股份行为管理制度的，应根据减持新规的要求尽快建立和完善相关专门制度。
• 减持新规强化了股东、董监高在违规减持情形下的责任，在此背景下，笔者建议股东、董监高对于自身及利用他人账户、相关特殊交易工具持有上市公司股份及交易情况进行自查，对照减持新规确认是否存在违规或潜在违规情形，如有问题应及时予以纠正，对于不确定是否将涉及违规的行为，建议提前与监管机构及上市公司、专业中介机构进行沟通确认，预防违规风险；
• 减持新规进一步明确了董事会秘书的检查及信息披露等职责，这对董事会秘书的工作提出了更细致的要求，董事会秘书应注意每季度检查大股东及董监高的持股情况以及买卖本公司股份的披露情况，并在发现问题时尽快中国证监会、证券交易所报告。

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